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就有关破产和企业重建问题，为什么90年代以后由主办银行来处理未能奏效呢？能否将80年代为止的通过主办银行制手段的救助处理和2000年的民事法施行以来的破产法处理进行比较呢？如何评价产业重建机构和现行的产业重建法呢？ A替代主办银行制的外部治理的组成是国内外机构投资家吗？如何评价它的具体作用、exit（退出）、voice（意见）等影响力行使的现状？今后的发展应该考虑用怎么样的形式呢？ 今后日本是否会象美国CalPERS等的机构投资家的外部治理向公司外董事直接加入公司等的内部治理转移呢？安然事件以后人们指责美国在公司治理中存在着很大问题，在这种情况下，我们应该如何看待日本的委员会等公司设置制度今后的前景呢？ 构成公司治理制度和惯例之间互补性的强度如何？该如何评价通过混合型治理形成的现状?这是 (1)向新型模式集中的过渡性现象吗？ (2)说明向多种模式并存的趋势变化吗？ (3)还是原本就不存在什么模式？ 　　接下来，宫岛英昭教职研究员 （早稻田大学商学系教授）介绍了有关该研究课题的概要，以及本次研讨会的议程。 日本企业的业绩进入90年代后发生了巨大的变化。即ROA(总资产收益率)从90年代前半期到90年代后半期急速下降。但是统一ROA的标准偏差值、各企业的统一ROA和产业平均差的标准偏差值却在90年代后半期大幅上扬，企业之间的参差不齐、同一产业中企业之间的差距趋于明显。 基于上述情况，本次研究项目的第一项课题是，针对90年代中期为止非常独特且受国内外关注、被称为日本模式的企业体系的特性，来研究它是以什么形式在90年代中期以后产生了负面影响的，弄清90年代后期这种模式的变化。 第三，从外部治理结构、内部治理结构、员工和董事会的关系等制度间互补性的角度来看，正在逐渐形成的各种体系能否共存也值得关注。 立足于上述基本观点，分别针对银行和企业间的关系、股份持有结构、董事会、雇用体系这四个领域，从以下三个方面进行实证分析： (1)现在的日本企业里发生了什么？ (2)变化到底意味着什么？ (3)变化之间的相互关系，带来变化的决定性因素是什么？ 本次研讨会，就四个领域分别安排了专题讨论并汇报研究成果，在最后部分进行总结性的讨论。 第一部分：企业的经营恶化与企业和银行间的关系 　　首先由蚁川靖浩教职研究员 （早稻田大学研究生院金融经济研究科副教授）作了题为“企业和银行间关系变化”的发言。 针对在日本公司治理中起中心作用的银行的公司治理、银行和企业间的关系，通过实证分析论证其与以往的不同之处 。 与企业正在逐步脱离银行这一普遍认识相反，本次作为研究对象的东证1部上市企业的总资产、总负债中银行贷款所占的比例反而增加了。 从增长性观点出发来看衡量企业业绩的指标“托宾q值”，就可以发现这个数值较低、增长期待值较低的企业对贷款的依赖性比较强。不过，增长期待值极高但尚未有明确评价的企业对银行贷款的依赖性也比较强。 主办银行的贷款在公司总资产中所占的比例，自1991年的4.48%上升到了1999年的7.01%。金融危机后的1998、99 年，逐渐分化为强化对主办银行制依赖性的企业和弱化对主办银行依赖性的企业。 观察银行危机前后企业股票的超额收益率和银行降级公示之间的关系，可发现贷款比率和对主办银行依存度高的，公司债券等级低的，并处于成熟产业的企业呈现强烈的负面反应。当银行危机发生时，证券市场上有促使业绩不良企业退出的反应存在。 将流动性制约、负债比率等作为说明变量，根据90年代的数据来推算制造业企业的投资参数，会发现增长机会较高却依存于银行的企业，其投资有一部分被抑制。对主办银行依存度极高的企业，其信用紧缩得到确认，但我们的取样还不足以说明全部。 关于有必要实施结构调整的企业所实施的雇用调整与银行和企业间关系的相关性，主办银行持股所占比率高的企业在结构调整上趋于滞后。这暗示了主办银行对低收益的借款方实施追加贷款政策（永久绿灯政策），起到了推迟企业结构调整的作用。 对于提高银行机制健全性的政策，我们期待其结果能够改进永久绿灯政策。 　　接着由胥鹏教职研究员 （法政大学经济系教授）作了以下题为“企业重建与公司治理：法律性整顿的作用”的发言。 通过比较日本和美国，有看法认为日本依存民间救济部分的比例比较大，可是美国在80年代末的时候法律性整頓的案件为57件，其中民间救济占51件，与此相对，日本从97年到2003年之间的法律性整顿案件为84件，其中民间救济的只有38件，从比例上讲日本是比较低的。这一背景揭示了主办银行的救济在近期发生了变化。 日本银行只在企业持有无抵押债权的情况下才热衷于对企业实施救济。崇光的情况是，新生银行由于有了瑕疵抵押特约，不实施以放弃无抵押债权为前提的民间救济方案，而走法律处理途径的。银行在整顿时只放弃了无抵押融资。而对于抵押融资，则由于银行害怕股东代表提出诉讼和背上渎职罪名而不予放弃。 尽管日本被认为是土地资本主义国家，但是抵押融资的比例在90年长谷工案例的时候仅为5%。泡沫经济期间的无需抵押的反复融资，和现在的永久绿灯政策有着很大的关系。 在美国，抵押对象不仅仅是房地产，还有商品库存、销售额债权、企业信誉等多种。抵押是控制银行道德风险的重要手段。 从时间顺序上看，法律性整顿的案件从87年到96年为10件，97年为6件，2002年为27件，大幅度地增加了。 美国破产法第11条是以财产债务(Debt In Possession)为前提的，与之相对，旧的公司重建法由于在惯例上要求现任的经营者辞职，因而经营者会有较强的抵触情绪，导致进入法律程序的手续被推迟的结果。2000年实施的民事重建法确保了经营者仍然可以留在企业进行企业重建。另外，抵押债权人也不一定要参加企业的重建计划，手续变得非常简单。 破产处理的时间自民事重建法实施后大幅缩短。利用民事重建法的情况下，平均处理时间为0.6年，与实施前的公司重建法的2.2年相比大大地缩短了。将二者结合起来总计是由实施前的2.2年缩短为实施后的0.7年。比之美国对破产法制进行大幅度改革后，自1978年成为现行制度的平均2.5年更短。由此可见，我们可以评价日本拥有着一套极为有效的破产法制。 破产处理是针对退出市场的部分，其效率性是极为重要的。也可以说破产处理是公司治理的关键。 以主办银行为中心的民间救济就像感冒药一样。它只有在刚开始感冒的时候才会有效。而法律性整顿则可比为抗菌素。 这次将破产法修改后的80年代的美国与97年以后法律性整顿案件骤增的日本作了比较。为了论证是否向美国式的公司治理集中，则需要将同一时期的情况加以比较。 虽说是失去了的10年，但却是促使企业退出市场的重要的10年。美国80年代的金融创新，使得金融机构的能力得以提高，这与美国橡树投资基金（Ripplewood）对日本企业的收购有着很大的关系。日本的金融创新从现在开始起步。 　　对以上这两个发言，崛内昭义先生（中央大学综合政治系教授）发表了如下评论，并在之后进行了讨论。 针对蚁川和宫岛的论文 (1)日本的企业金融所展示的多样性并不是从90年代才开始的，尽管程度上有所差异，但是在80年代，或者说在此之前即已存在。而90年代是这种多样性日趋明显的时代。 (2)银行自身的公司治理是一个重大的政策课题。应该在总论中对于在高速增长期没有被彻底解决，而在泡沫经济时期中趋向明显的银行治理问题有所论及。 (3)这次提出的多样性，包括主办银行关系，也是企业和银行选择的变量，暗示了其并非一成不变的特性。对于这点应该明确提出并加以分析。 针对胥的论文 (1)过于强调破产处理是公司治理的关键。 (2)作为going-concern（发展中企业）的企业经营信息处理（企业价值评价）在民事重建法实施后的公共破产处理中有否被正确应用？拥有相当于以往主办银行的信息处理能力、信息传送功能的机构是否有效地参与了破产处理过程，并发挥了其功能?我们有必要注意这些问题。这也是今后应该阐明的课题。 (3)90年代以后，银行的功能下降，丧失了顺利推进民间救济的构造，使迅速整备破产法制成为必要。如何确保在破产处理中有效利用经营信息处理能力的机制，是今后需要关注的问题。 第二部分：变化的所有制结构：企业究竟属于谁？ 　　首先由宫岛英昭教职研究员 作了以下题为“取消相互持股的计量分析：其主要因素及含义”的发言。 在日本的上市企业中，通过金融机构与企业法人之间、以及企业法人相互之间的相互持股而形成的股东稳定化为一大特征。但是，97年以后发生了巨大的变化，特别是企业和银行间的相互持股急剧下降，外国人持股率有所上升。另外，外国人持股增加、相互持股的衰微并非均衡发展，在企业间是存在着差距的。决定取消相互持股的主要因素是什么呢？ 银行股票的股价到95年为止比较稳定，预期收益也与TOPIX(东京股价指数)持平。但是，95年以后浮动风险变大，收益率也与其他相比大幅度下降。 在这样的情况下，银行股票被抛售。以东证1部上市企业从95年到2002年的数据为研究对象，把是否曾抛售过银行股票作为被说明变量，用逻辑模型进行回归分析。发现不必为公司债券等级等市场压力操心的企业、股票现价总额低有被收购危险的企业、对负债依赖程度较高的企业，倾向于不抛售银行股票。 关于城市银行对企业法人股的抛售，银行危机以前倾向于抛售持有风险高的企业的股票，银行危机以后（99年～）倾向于抛售业绩优良、容易卖掉的企业股票。不倾向于抛售和自己关系密切的企业法人的股票。 以95年之后期间的所有上市企业为研究对象，分析持股结构对企业业绩（ROA等）所给予的影响。稳定股东的持股率与企业业绩之间呈现非常强的负相关关系。 持股结构分为两种类型，一种是外国人持股率高、稳定股东所占比率低的企业集团，另外一种是外国人持股率低、稳定股东所占比率高的企业集团。前者通过公司治理的改善，企业业绩上升。 　　接下来是Christina AHMADJIAN女士（一桥大学研究生院企业战略研究科教授）作了以下题为“海外机构投资家与公司治理”的发言。 外国人投资家的持股率自90年代以后迅速上升。但是，90年代以后的欧美机构投资家，特别是以国际性分散投资为目的的英美对养老基金股的投资，不仅是对日本，而且对全世界的投资都在增加。外国人投资家究竟是怎样的人？外国人投资家是以何种手段来行使其影响力的呢？ 直接投资是外国人投资中的一部分，以证券投资为投资目的的机构投资家占外国人投资家的大部分。 外国人机构投资家倾向于持有那些规模较大、销售额中出口比率较高、有知名度、业绩较好的日本企业的股票。 外国人投资家大多数是各种基金的注册股东，负有作为管理人的责任，以获取投资收益为目的对日本进行投资。因此，他们主张美国式的公司治理，倾向于积极推进企业的结构调整。 外国人投资家行使影响力的手段，有exit（退出）和voice（发言权）两种方式。与日本人投资家相比，一般更活跃地买卖股票，给予股价更强的影响力。用exit（退出）可以威胁日本企业。通过voice（发言权）来行使影响力主要是以非正式的方式，例如和CEO（首席执行官）等人会面传达意向的事例较多。 根据问卷调查，将东证1部上市企业的公司治理进行了等级评定的是JCG指标。利用该指标进行分析，可以看到指标高的上层企业的外国人持股率高于指标低的企业。另外，在金融机构持有股票较少的企业里，外国人持股率与雇用方面、资产方面的结构调整实施间存在着很强的相互关联。 　　对于这篇发言，小佐野广先生（京都大学经济研究所教授）发表了以下评论，并在之后进行了讨论。 关于AHMADJIAN的论文，外国人投资家具有诸如投机性投资集团在股票交易中占据强大地位等多种存在形式。另外，关于voice（发言权）的行使，大规模基金等存在着以formal activism（正式行动主义）申诉等各种可能性。运用JCG指标的基金无法使用exit（退出），有通过voice（发言权）申诉的倾向。如能对这些进行统计性调查的话应该是很有趣的。 关于宫岛与黑木的论文，论文的分析对象时间段是1995年～2002年，可是和这个时间段相比，之后的时期被收购风险更高。近来，结束了结构调整、财务状况好转的日本企业具有积极收购其他企业的可能性。此外，外国人对金融不稳定的担心也在逐渐减少，收购日本企业的热情也上升了。分析相互持股的变化与收购之间的关系，不如说从现在开始才是最重要的。敌意收购能否成为重要的治理要素？敌意收购与反收购苛刻条件的关系会对公司治理产生什么样的影响等，这些也是今后值得深入研究的课题。 第三部分：董事会的改革：如何理解？ 　　首先由宍户善一先生（成蹊大学法科研究生院教授）作了以下题为“1997年的转变：日本的公司治理及公司法的变化”的发言。 传统的J（日本）模式，以作为人力资本出资者的公司共同体的治理为特征。在失去的10年里，传统的J（日本）模式陷入了机能不全的境地。 从公司法相关制度改革的观点来看，1997年是一大转折点。改革存在两种形式，一种是基于商界要求的需求引导型，另一种是由立法者推行的政策推动型。 需求引导型改革包括，购买本公司股票的解禁（97年）、优先认股权的引进（97年）、合并手续的简化（97年～）、控股公司解禁（97年）、股票交换制度的引进（99年）、公司分割制度的创立（2000年）、在股东代表提起诉讼时的董事的责任限制（2001年）。 政策推进型的改革包括，会计制度改革（97年～）、公司外部监查员的义务规定（2001年）、委员会等设立公司制度的引进（2002年）。 公司治理在日本和美国之间，是形式上的集中，这意味着日本企业开始和美国一样能够进行公司治理制度的选择。但是，在日本和美国反映出不同的激励机制模式，内部治理结构功能趋向多元化发展。 激励机制模式有三种，即利益相关者通过经营者行使影响力的“平衡型”；经营者作为股东代理而行动的“监督型”；物力资本出资者（股东等）与人力资本出资者（经营者、员工）进行谈判协商的“谈判型”。J（日本）模式是第3种。 多种不同内部治理结构的并存，可能反映着不同行业特殊性投资的重要性。 新型J（日本）模式放弃了基于主办银行制的依存式公司治理，构成的董事会成为代表人力资本出资者的公司内部董事和代表物力资本出资者的公司外部董事进行谈判协商的场所。 　　随后宫岛英昭教职研究员 作了以下题为“改头换面的董事会：其实际形态、背景和效果”的发言。 目的是分析董事会等内部治理结构的变化以及这些特点给企业业绩所带来的影响。 财政部依据2002年11月对上市企业实行的问卷调查结果，将显示企业投入公司治理结构改革的积极性的26个项目作成指标形式CGS（Corporate Governance Score公司治理得分表）。并且还制作了作为辅助指标的有关保护股东权利的CGSsh、有关董事会改革的CGSbr、有关信息公开的CGSds。 观察一下CGS（公司治理得分表）和企业业绩的相互关联，可发现托宾q值、ROA(总资产收益率)等和CGS（公司治理得分表）、CGSds有之间存在着决非偶然的关系。就信息公开和企业业绩的关系来说，有2条可能途径与业绩上升有关。（1）降低了投资家的信息收集成本，减少了资金成本，从而直接利益得以提高。（2）通过经营者对信息公开的承诺，使得不良信息无法掩盖，因而企业就会努力控制不良信息的产生。 如果找不出关于董事会改革的CGSbr与企业业绩间的非偶然联系，这就暗示了经营和执行的分离可能只停留在形式上，另外发挥公司外董事功能的企业组织的重新认识可能进行得尚不够充分。 稳定股东的比例较高、对主办银行依赖性较强的企业，其CGS（公司治理得分）就会比较低。外国人持股率较高、对信用债券的依赖性较高、依据合同与银行维系关系的企业，其CGS（公司治理得分）有较高的倾向。 关于CGS（公司治理得分）与劳动者参加战略性决策的关系，将资本市场给予压力较大的企业群（BBB以上等级的企业）和除此之外的企业群分开来推算，可以发现在资本市场给予压力较大的企业中有非偶然的联系。 日本大型企业的雇用和工资体系，近年来分化为3种类型。类型1是论资排辈+长期雇用体系的企业、形式2是业绩报酬+长期雇用体系的企业、形式3是不采用长期雇用而采用业绩报酬的企业。对它们和CGS（公司治理得分）的关系进行观察可知，形式1与之成反比关系。形式2与之呈正比关系，且有非偶然的关联。形式3与之成正比关系。虽维持长期雇用制度但力图将工龄工资转向为能力工资的企业，正积极展开信息公开等公司治理改革。 　　针对这篇论文，矢内裕幸先生（日本董事协会专务理事）作了以下的评论，并在之后进行了讨论。 日本董事协会到今年12月成立满3年。在和会员经常进行的讨论中可以看到，对于市场和股份公司问题，存在着相互的意见对立及原理性认识的差异。 关于市场规律，问题在于把重点放在资本市场上还是产品、服务等消费市场上。前者的理想是股东监督与经营者利益相一致，后者的理想是通过产品市场竞争使顾客满意和经营者利益相一致。近来，数量增多的外国人投资家、活跃的养老基金、股东意见调查会等投资共同体似乎正在逐渐掌握着主导权。 关于股份制公司，以盎格鲁撒克逊对拉丁、英美对欧洲大陆、惯例法对成文法为中心，各国具有各自固有的公司观。现在的日本存在着两种公司观，即由原始资本主义精炼出来的股东主权论和由雇员主权论精炼出来的“社会的公有物论”。公有物论的思考方式是指，公司是一种基于社会契约的共同体，经营者只是下一任接替人到来之前的短暂的值班人。 上述的有关市场规律与公司观的对立看法，带来了见解上的分歧：关于股东定位是“治理者对一个重要的利益相关者”，关于经营者是“股东代理人对经营权的持有者”，关于经营权的正当性的依据是“通过股东大会的选举任命对就任后的公正透明的治理体系的评价”。 关于股东大会的定位，存在着是选举董事还是选举经营者的问题。设置委员会等的公司一般选择选举董事。 关于经营和监督的分离，存在着完全分离还是部分分离的问题。完全分离是指董事会中没有一个执行责任人的形式。实际上这样的企业在美国曾经有过，但是还没有发挥作用，CEO（首席执行官）就在短期内又回到董事会了。 优秀的经营者形象，按宍户教授的分类，即裹着监察委员会外衣的平衡主义形式。也就是说在日本经营者的权力依然强大。现在的实际情况就是经营者一旦失控，将会无法阻止事态的发展直到走上产业重建之路。 仅建立大半由独立董事构成的董事会、CEO（首席执行官）与董事会主席的分离、经营者报酬的个别公开等使经营者无法随心所欲的结构是不够的。还有必要建立对经营者伦理观的对错进行检验的结构。 有关公司外部董事的独立性的讨论，主要以不具有金钱、亲属关系等形式上的要件为中心。但是，与形式要件相同，或许在这之前的实质要件更为重要。其中最重要的就是是否CEO（首席执行官），如果请现任CEO（首席执行官）来就任比较困难的话，最好也能是前任CEO（首席执行官）。 经营者应该是责任、权力、报酬三位一体的。在日本，不应得到高额报酬的经营者占半数。应该获得与幸福月刊杂志中500强企业的经营者同等报酬的占10%。如果日本今后也开展经营者的相互流动，这样的看法也有可能自然而然地发生变化。 第四部分：从雇用方面看公司治理？ 　　首先由阿部正浩教职研究员（独协大学经济系教授） 作了以下题为“日本企业的金融体系与人力资源管理体系”的发言。 日本的雇用体系发生了巨大的变化。非正式员工、非长期雇用占了将近4成，比10年前增加了10%。进入90年代后雇用调整的速度也加快了。关于教育培训方面，也发生了转变为由自我选择实现自我启发、将教育对象压缩在只针对一部分员工等的变化。 着眼于资金提供者与经营者之间的代理问题，依据Tirole模式进行了理论上的论证。讨论了金融体系和人力资源管理体系的4种组合，即（1）银行融资与企业内培训、（2）对股票市场的灵活运用与企业内培训、（3）银行融资和自我培训、（4）对股票市场的灵活运用与自我培训。可在模式上展示出银行融资与企业培训之间存在互补性，且对股票市场的灵活运用与自我培训之间也存在互补性。 利用财团法人劳务行政研究所对大型及中坚企业于1995年和2001年进行的“人事劳务管理各制度调查”的问卷调查结果，就58家企业、15项人力资源管理相关制度的采用的有无及金融机构持股率、外国人持股率等资金调配的关系进行了分析。 (1)对于采用人力资源管理相关制度的企业和没有采用的企业，检定银行平均持股率与外国人平均持股率之间是否存在着差距。有关长年持续工作者的表彰，外国人持股率低的企业持消极态度。有关年薪制及国内留学制度的实施，外国人持股率高的企业持积极态度。 (2)将银行持股率、外国人持股率等资金调配手段的相关指标作为说明变量，将人力资源管理相关项目的采用的有无作为被说明变量，通过运用普罗比特模型进行回归分析得出以下结论：外国人持股率高的企业采用长年持续工作者表彰制度的概率比较低，实行国内留学制度和国外留学制度的概率比较高，女性被提拔至管理职位的概率比较高。 作为结论，可以看出外国人持股率较高的企业，在人力资源的管理制度上，有脱离传统的日本惯例的倾向。 在此次分析中存在着如下问题： (1)样本数量太少。 (2)只对人力资源管理相关制度实施的有无表示了关注，而没有深究其内容。在理解方式上有可能由于企业的不同而存在差异。 (3)虽然金融方面的变化会影响人力资源管理方面的变化，但有可能会存在时间上的间隔。 　　随后，Gregory JACKSON客座研究员 （伦敦国王学院专职讲师）作了以下题为“围绕着经营参与、雇用调整和分配的对立”的发言。 日本式雇用制度的特征向来被认为是长期雇用，或者说终身雇用、论资排辈和企业特殊培训。其他和这些密切相关的重要特征还可列出，企业各自的工会制度、难以解雇的劳动法、以及没有像德国那样的强有力的国家福利制度等。此外，还指出了在人力资源管理与公司治理之间，存在着在主办银行制度和稳定股东的保护下对企业特殊技能进行投资等互补性。 强化企业竞争力的要求、以股份为志向的业绩目标的设定、业绩关联报酬（PRP：Performance Related Pay）的引进、信息公开及市场意向的会计制度的采用等，都朝着重视股东价值的模式变化。 观察近来的人力资源管理状况，可以发现一方面终身雇用制具有基本稳定性，而另一方面论资排辈制度正发生变化，业绩报酬制度等被引进。 根据财政部的调查，雇用体系存在着3种类型。类型I：传统的终身雇用+论资排辈（54%），类型II：终身雇用+业绩报酬（29%），形式III：非长期雇用+业绩报酬（17%）。观察CGI指标较高的企业，可以看到类型I的比例下降，类型II上升同等比例，类型III的比例基本上没有变化。 关于雇用调整， (1)81%的企业承诺终身雇用。但是这种核心雇用正在缩减。 (2)2000年～2003年间实行了雇用调整的企业有36%，平均削减15%的雇用量。 (3)从雇用调整方式可以看到，54%是提早退休，29%是停止招收新员工，5%是调职，5%是从总公司独立出来，4%是单方面暂时解雇，对员工来说可说是仁慈的调整方式。 根据雇用调整被全面推行的2000到03年的数据分析，没有发现外国人持股和暂时解雇的可能性大小之间有什么关联。 就报酬体系而言，外国人持股率的高低和论资排辈呈反比关系，干部内部提升和按资论酬呈正比关系。但是与德国不同，持股结构或董事会制度与业绩关联报酬（PRP）的导入之间没有发现有什么联系。 关于互补性，没有发现公司治理与雇用之间存在任何单纯的因果关系模式。日本式雇用与大范围的公司治理有可能并存。 　　对于这篇论文，宫本光晴先生（专修大学研究生院经济学研究科教授）作了以下评论，并在之后进行了讨论。 针对阿部与星的论文， (1)关于公司治理至今为止主要是从金融角度来进行讨论的。所设想的是“金融→公司治理→业绩”这样一个流程。但是，“金融→公司治理”的关系虽被确认，“公司治理→业绩”的关系却还未必明确。 (2)这是因为业绩有依赖于人力资源管理的一面。从金融角度看企业的业绩指标，是托宾q值和利润率。从雇用角度看是竞争力和生产能力。所以，以“金融→公司治理→人力资源管理→业绩”这样的关联性去理解是很重要的。 针对Jackson的论文， (1)长期雇用和按资论酬制曾经被认为具有互补性，而该论文指出近来长期雇用与业绩报酬制的组合已成为多数派。这暗示了想要维持长期雇用的企业对业绩关联报酬（PRP）的导入抱有热情。但是，这两者真的可能并存吗？这恐怕还是暗示了在核心员工为长期雇用、周边员工为非正式雇用的雇用形态下，长期雇用才能得到维持。 (2)关于长期雇用将来能否维持下去的问题，在主观认识上存在着差距，二、三十岁的员工认为可能性较低，而现在的经营者认为可能性较高。 (3)报酬及雇用方面的改革实际上是在平稳地推进的。关于内部劳动市场的业绩关联报酬（PRP）的引进，是否真的只是拉开了给劳动供给带来的刺激的差距，这还是一个疑问。 (4)基于企业战略的产品和组织结构会给公司治理带来影响，这一看法是很重要的。同时，还存在“企业战略→产品和组织结构→人力资源管理”这样的流程关系。 (5)根据这样的思考方式，作为公司治理的类型，也许可以总结为，基于企业战略的体系结构为磨合型、依靠信用债券市场来调配资金的企业，其作为新J（日本）模式的公司治理，雇用及报酬形态分别采用长期雇用与业绩关联报酬（PRP）。 第五部分：总结 　　Gregory JACKSON客座研究员 作了以下题为“日本的制度变化的进展与公司治理的多样化”的发言，作为本次研讨会的全面总结。 所谓日本型企业（J-Firm），一向被视为具有主办银行制、稳定股东、终身雇用、由内部晋升者经营等特征，是在长期的组织形成中演变而来的约定共同体。 关于近来的变化存在着几种说法：例如：（1）强调向单一的最佳模式变化的集中论（2）主张变化有限的途径依存论等。 在90年代带来公司治理变化的背景原因的第1位是国际化。金融、直接投资、会计标准等环境发生了巨大的变化。但是，直接面对外国人投资家、在国外上市、国际性信用债券等级评定等的企业至今仍属少数。背景原因的第2条是限制的缓和。80年代的金融自由化削弱了主办银行监测能力的根基。第3条是企业的生命周期变化，这就要求改革制度，以促进新产业的兴起和旧产业的重组。最后1条是知识?信息的处理和创新体系的变化。 总结近来日本的公司治理所发生的巨大变化可知： (1)有关股份持有和金融，可以看到主办银行制衰退、稳定的股份互持比例缩小，但这些情况至今仍未完全消失。外国人投资家数量的扩大与公司治理近来发生的变化虽有密切的关系，但这种影响是有限的。 (2)为了解决企业业绩的恶化，日本企业的重组，特别是商业证券投资的重组有了很大的进展。随着破产法制的完善，法律处理破产的新的作用得到了关注。 (3)在雇用关系上，终身雇用制虽然不断改革但依旧存在，且业绩报酬的引进得到推进。雇用与公司治理之间的互补性可能比由日本企业的定型化模式所推断的结果要弱。 (4)企业法制扩大了选择的范围。关于董事会的改革，不同企业所持的积极性也各有不同。 日本的公司治理正向着混合化发展，它们在企业间增加了多样性，产生了各种各样的混合形式。 根据财政部的问卷调查，运用和公司治理相关联的14项指标来分析企业的集聚，大致可以分为以下3组： (1)有系统关系和强烈的银行依赖性，对公司治理改革持消极态度的J-Firm（日本公司） 模式（占企业数的69%） (2)对机构投资家、信用债券的依赖性很强，对公司治理改革持积极态度的Hybrid（混合）模式（占企业数的14%） (3)为个人股东持有，依存于中小型企业金融环境，对公司治理改革持消极态度的independent firm（独立公司）（占企业数的17%） 不过，我们还发现了与以上不同的9种重要的亚模式。其中有3个热衷于公司治理改革的模式。它们是J-Hybrid（日本混合型）、A-Hybrid（美国混合型）、进步的J-Type（日本型）。 企业业绩不仅仅依存于采用何种类型的公司治理体系，而且还要看该公司治理体系是否适合企业所处的状况（（1）行业、（2）各个国家的特别规定、（3）来自国外的压力等国际限制）。和公司治理相关联的各制度间的互补性，在很大程度上依赖于上述的企业、产业的关系。混合型模式的大量产生，是反映了以上情况的企业对治理体系进行重新构筑的结果。 制度变化有三种模式：第1是制度疲劳（institutional exhaustion），其典型为主办银行制。其次是使制度拥有新机能的制度转换（institutional conversion），例如，终身雇用制成为雇用调整制度（而非雇用保证制度）的一部分。第3是以重叠于以往制度的形式追加新的选择项目（institutional layering），其典型为董事会制度的改革。 伴随着全球化的发展，公司治理在国际上的多样性今后会逐渐减少，但不会完全消失。日本的混合型模式也有可能会很好的适应局势。但是，日本企业有必要向包含更广范围的利益相关者的企业共同体转变，提高企业的透明度。 今后政府的作用是以传统的J-type（日本型）为对象推行改革、银行机制的健全化、机构投资家的培养、在M&A（企业的兼并和收购）的功过的基础上进行应对。 　　针对Jackson与宫岛的论文，伊藤秀史先生（一桥大学研究生院商学研究科教授）作了以下的评论。 这次发言所传达的主要信息是，虽然在日本的公司治理中发生了相当大的变化，但现在的情况还谈不上是集中趋向于英美模式，在企业间可看到差距，如J-Type Hybrid（日本模式的混合型）、J-Firm（日本公司型）、A-Type Hybrid（美国模式的混合型）等，其异质性有所扩大。 由此随即产生了如下疑问： (1)这些不同的模式是内在协调的体系吗？ (2)公司治理的投入未必能在企业业绩中反映出来的原因是，i）公司治理在整体中并未达到最适宜化，而只停留在局部范围内的最适宜化，ii）变化只局限于极少的一部分系统中，还是iii）虽然在各个方面一次性地发生了变化，但是变化的幅度太小？ (3)从规范化的含义来看，是向着正确的方向变化的吗？ (4)制度上的相同性质（isomorphism）并不显著，这种现状是不是暂时性的呢？ 为了评价围绕公司治理发生的这些变化，“理论上的分析”是不可欠缺的。 首先，如果从理论上整理“互补性”，就要追溯到Milgrom与Roberts。他们认为，只要有互补性，变化就很难发生，换言之，（1）若仅在一个方面发生变化，纵然变化很大，也不会改善业绩；（2）即使在多个方面同时发生变化，若变化很小，也不会在业绩中有所反映。然而，假使现在业绩有所恶化，也有可能是为了将来的大变化而出现的一时恶化。不应仅在局部试行改革，而有必要以统一调整的形式求新、求变。 在像日本这样公司治理相关制度均紧密结合的情况下，要将其与有意义的变化相联系起来，可能会更加困难。 何谓公司治理？Jackson与宮島广泛地定义为“对多方面的利益相关者（multiple stakeholder）在企业决策上发生的作用进行规定制度规则及共识”。虽然是讨论在理想状态下如何反映多方面利益相关者的利益，如何提高整体效率，但在“次优”（Second Best）的现实世界中，重要的是为了实现形形色色的利益相关者的利益究竟要花多少成本。 换言之，公司治理就是指让应被治理的经营者如何追求股东利益，或如何追求利益相关者利益的问题。从这个意义上说，有必要更多地进行“股东利益对利益相关者利益”这种图式讨论。美国趋向于重视董事会、重视董事会的CEO（首席执行官）选任解聘功能与监察功能。在此次研讨会上，作为被治理者的经营者没有出场。对于董事会结构会给最高经营者的评价与交替带来怎样的影响，还应进一步加以讨论。 对有关联的新的经济学理论作了介绍。其中之一是讨论正式治理与有关联的（relational）非正式治理之间的相互作用。在日本，以属于后者的长期雇用制度为中心，但是这种制度结构决定了，只有偏离制度后得到的短期性好处小于长期性的不利，成员才会自觉地遵守。正式治理会对其产生怎样的影响，换言之即正式与非正式治理处于很有意思的关系之中。 还有一个理论上的观点称为“自发的治理”。该观点指出日本优秀企业的特征为，拥有“为了社会为了他人”的企业文化，且发挥着一定作用。 再次回到股东利益或利益相关者利益的讨论上来，只追求股东利益的做法将以决策失偏为代价，另一方面，只追求利益相关者利益的做法则使控制分散，导致无法决策。较现实的方法是,在采用“股东利益法”的基础上，建立一个保护利益相关者的机制。为此，缔结详细的合同，确保允许员工退出的高流动性劳动市场，构筑不受股东要求影响的体系等是有效的措施。 从这个意义上说，经营者承诺终生雇用也是对员工的一种保护。在彻底贯彻“股东利益法”的原则下，经营者对终生雇用予以承诺，可能会成为非常令人期待的组合。但是由于终身雇用制乃属非正式、关联公司治理的范畴，作为企业文化，以“为了社会为了他人”为承诺而进行的“自发的治理”更为可靠。因此，这样的组合更有可能成为内部性的整合。 　　随后，寺西重郎先生（一桥大学经济研究所教授）同样对JACKSON与宫岛的论文作了以下评论。 这个发言就今后日本的公司治理进行了讨论，作为结论，指出了多样性、混合化的可能。关于其理由，一味着重分析了限制等政治性要因和效率性要因。但是，作为第3要因的制度性基础设施（institutional infrastructure）也是很重要的。 关于政府限制的作用，东亚许多国家早在80年代就开始推进金融自由化，但至今仍然是越是大企业其总资产中银行借款的比例就越高。在日本，银行存款、银行贷款、非金融法人相互持股等的比例也依然很高。仅靠放宽限制所进行的改革是不充分的。 关于效率性，比较银行与市场的作用可以看到，就资源分配上的效率性（allocational efficiency）而言，银行通过平时的交易掌握企业的信息，并根据企业的水准有效率地参与分配；而股票市场则获取投资家之间的关于新兴产业和技术的多种多样的意见，给予效率性的分配。就结构上的效率性（organizational efficiency）而言，银行通过主办银行制在代理成本的减少上作出了贡献；而市场在只通过市场这一意义上，提供高效率的组织。 关于制度性基础设施，首先列举了La-Porta等人的有关legal origin（法律起源）的讨论。该讨论主张实行英美惯例法的国家对投资家保护较强，而法德等实行大陆法的国家对投资家的保护就比较弱。在东亚，马来西亚、新加坡、泰国属于惯例法形式，而日本属于德国形式。但是从各种指标来看，日本应处于东亚的中间位置。这样的讨论未能很好地说明日本及东亚各国的特征。 关于制度性基础设施的另一次讨论是，有关制度设计在原理上的差异。日本和东亚比较重视组织上的效率性，而英美则倾向于重视资源分配上的效率性。换言之，将日本和东亚与英美进行对比，可以整理为，家族经营与公开企业，内部劳动力市场与外部劳动力市场，依赖银行贷款与从资本市场调配等。 但是，资源分配上的效率性与组织上的效率性之间存在着折中关系。依赖外部劳动力市场，虽不利于对企业特殊技能的投资，但在标准的劳动力分配方面是有效率的。依赖于资本市场，虽然会花费企业的信息处理成本，但是在新兴产业和技术的选择方面却是有效率的。 从以上讨论可以看到，日本、东亚的经济体系与A-Model（美国模式）之间，在组织、制度构筑的原理上极有可能存在着很大的差异。 　　立足于这样的评论，宫岛英昭教职研究员作了补充发言，并在之后进行了讨论。 以长期雇用与论资排辈、主办银行制、相互持股为特征的日本企业的公司治理，由于市场的压力和IT革命分化为3种形式。其中之一为锁定J-Type（日本模式）的温和型。 锁定J-Type（日本模式）是改革的对象，必须对其施加压力。为了实现这个目的可以考虑：（1）通过银行的健全化重新构筑主办银行制；（2）奖励机构投资家行使表决权；（3）企业兼并与收购的潜在威胁。 关于倾向于美国型的企业群的内部整合性，目前尚不太清楚。有可能这些企业只改变了公司治理的一部分。与其说是模式上的不同，还不如说可能在对应外部环境的形式上存在着差异。 关于那些正在进行大变革的日本型企业群，就理论上说明其意义和可能性的方法，刚才伊藤秀史先生的评论已经很有启示性了。 文责：细谷佑二（RIETI研究部部长） 各种活动 政策研讨会 工作研讨会 BBL论坛 已结束讲座系列 交流 申请订阅电子信息 --> --> 研究内容 研究项目（2024-2028年度） 研究项目（2020-2023年度） 研究项目（2016-2019年度） 研究项目（2011-2015年度） 政策研究领域（2006-2010年度） 研究项目专集 研究员 研究论文 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